В 2005 году Berkshire Hathaway купила около миллиона акций Lexmark. Я не внимательно следил за этой историей, но предполагаю, что акции купил Лу Симпсон, а не Уоррен Баффет. У меня есть только две причины верить этому: общая сумма покупки была небольшой по сравнению с инвестиционными активами Berkshire, а покупка Lexmark типична для инвестиционной философии Симпсона (или, по крайней мере, то немногое, что я могу почерпнуть о его инвестиционной философии из его прошлых покупок). Независимо от того, кто на самом деле совершает покупки, новый холдинг Berkshire всегда вызывает множество комментариев.
Комментарии к Lexmark почти всегда были негативными. Даже многие стоимостные инвесторы очень скептически относятся к Lexmark при таких ценах. Я не противоположный инвестор. Психология и чувства вообще не входят в мои соображения. Я покупал акции, торгующиеся вблизи пятилетних минимумов, и акции, торгующиеся вблизи пятилетних максимумов. Я просто стараюсь быть рациональным. Я не боюсь согласиться с консенсусом, если он точно отражает реальность. Здесь это не так. Модель Lexmark, которая возникла у меня в голове за последние несколько недель, мало похожа на Lexmark, описание которого я видел где-то еще.
Большинство негативных комментариев о Lexmark касаются потребительского сегмента. Тем не менее, более 75% прибыли Lexmark приходится на бизнес-сегмент. Бизнес-сегмент — это франшиза Lexmark. Там компании удалось построить ров, пусть не очень широкий, но все же ров. Lexmark — единственная значимая интегрированная полиграфическая компания. Компания понимает потребности своих бизнес-клиентов и предлагает специально адаптированные решения, которые не может предложить ни один из ее конкурентов. Во всем мире некоторые очень крупные компании используют продукцию Lexmark для решения весьма специализированных задач. Среди них розничная торговля, банки и аптеки. Lexmark полностью контролирует свою продукцию, включая саму технологию печати и программное обеспечение, используемое для управления ее принтерами (т. е. для взаимодействия с компьютером пользователя). Компании, которые заботятся о том, чтобы эти специализированные задачи выполнялись правильно (и выполнялись дешево), используют Lexmark.
Даже конкурентам Lexmark приходится признать тот факт, что Lexmark разбирается в печати лучше, чем кто-либо другой. Lexmark — единственная компания, которая разрабатывает собственные струйные, монохромные и цветные лазерные технологии. Это вертикально интегрированная полиграфическая компания, не имеющая аналогов. Двумя конкурентами, которые чаще всего упоминаются как угрозы для Lexmark, являются HP и Dell. Хотя от глубокого снижения цен пострадают все; Я думаю, что бояться следует HP и Dell.
У Lexmark гораздо более сильная конкурентная позиция. В ближайшие годы компания будет выпускать лучшие печатные продукты для задач с высоким расходом чернил. Lexmark не стремится напрямую конкурировать с этими компаниями в потребительском сегменте; ситуация изменится из-за развивающегося рынка фотопечати.
Lexmark не заинтересована в продаже оборудования. Оно заинтересовано в продаже чернил. Теперь, когда появился реальный спрос на высококачественную домашнюю печать, Lexmark собирается выйти на потребительский рынок. В течение следующих нескольких лет Lexmark будет продавать больше принтеров в этом сегменте. Через несколько лет после этого компания будет получать стабильные стабильные доходы от продажи чернил.
Обычные чернильные картриджи представляют собой самую большую угрозу для высокодоходного полиграфического бизнеса. Однако я считаю, что из всех игроков этой отрасли Lexmark пострадает меньше всего. Продажи с самой высокой прибылью являются наиболее изолированными продажами. Продажи с самой низкой рентабельностью в наименее доминирующих подразделениях компании принесут наибольший вред непатентованным чернилам.
Существует также некоторая обеспокоенность тем, что Dell всегда может отказаться от использования принтеров Lexmark. Позволь им. Насколько я понимаю, продажи компании Dell не будут представлять собой особенно значительный бизнес с высокой рентабельностью свободного денежного потока. Никакой выгоды бренду Lexmark тоже нет. Этот бренд станет сильнее в течение следующего десятилетия, потому что качество уже есть. Lexmark просто не был так заметен для потребителей. Сделка с Dell не поможет развитию бренда Lexmark. Честно говоря, я бы не сильно расстроился, если бы завтра продажи Lexmark компании Dell упали до нуля. Такое происшествие не оказало бы существенного влияния на мою оценку Lexmark.
Насколько я могу судить, управление у Lexmark отличное. Они разбираются в принтерном бизнесе лучше, чем кто-либо (они также разбираются в науке печати лучше, чем кто-либо: генеральный директор Пол Керландер имеет докторскую степень по электротехнике, полученную в Массачусетском технологическом институте). Руководство Lexmark также видит высокодоходные возможности в долгосрочной печати, несмотря на очень конкурентную ситуацию в краткосрочной перспективе. Я согласен с такой оценкой.
В полиграфическом бизнесе существует реальная опасность жесткой ценовой конкуренции. Однако я не верю, что существует реальная опасность продолжительной жестокой ценовой конкуренции. Lexmark — компания, которая лучше всего способна выдержать шторм. Это будет генерировать тонны свободного денежного потока, ни один из которых не придется перекачивать в другие направления бизнеса, как это происходит со всеми конкурентами Lexmark. Высокая норма прибыли от свободных денежных средств Lexmark предоставит ей более чем достаточно средств, чтобы превзойти своих конкурентов. Возможно, у них большие карманы, но в конечном итоге им придется ответить перед Уолл-стрит. В долгосрочной перспективе они не смогут конкурировать с Lexmark. Им понадобится некоторое время, чтобы это осознать. Но у Lexmark есть время.
Это моя качественная оценка Lexmark. Как акции выглядят количественно?
Акции продаются по цене, в 15 раз превышающей прибыль и в 10 раз превышающей денежный поток. Прямо сейчас доллар акций Lexmark дает вам доллар продаж. Я думаю, это выгодная сделка. Немногие компании такого уровня продают продукцию по соотношению цена/продажа, равному единице.
За последние десять лет рентабельность капитала Lexmark не падала ниже 20%. За тот же период рентабельность активов компании ни разу не опускалась ниже 10%. Маржа свободного денежного потока обычно находится в диапазоне 5–10%.
Я не удивлюсь, если в ближайшие несколько лет рентабельность собственного капитала и свободный денежный поток Lexmark существенно снизятся. Однако в долгосрочной перспективе я считаю, что рентабельность собственного капитала в размере 15–20% и маржа свободного денежного потока в размере 8–10% являются устойчивыми. Фактически, если бы меня заставили выбрать точную рентабельность инвестиций, которую Lexmark могла бы обеспечить, я бы выбрал 20%. Но я также хотел бы предостеречь вас от того, чтобы ожидать этого в ближайшие пять лет или около того.
Важной оценкой является маржа свободного денежного потока в размере 8–10%. Это лучший способ оценить Lexmark. При единовременных продажах ваша прибыль составит 8–10%, если вы считаете, что продажи могут быть устойчивыми. Если вы считаете, что продажи могут вырасти, вам следует учитывать это в своем анализе. В настоящее время ставка дисконтирования в размере 8% кажется целесообразным.
Я никогда не анализирую дисконтированные свободные денежные потоки в этом блоге, потому что считаю, что переменные, которые учитываются, — это то, что вы должны решить сами. Я не хочу давать точную цифру стоимости компании, потому что не хочу предлагать такую точность. Но здесь вы можете ясно увидеть, как я ценю Lexmark. Я дал вам то, что, по моему мнению, составит маржа свободного денежного потока Lexmark (8-10%), вы знаете, каковы продажи Lexmark (5,4 миллиарда долларов), и я дал вам ставку дисконтирования, которая, по моему мнению, была наиболее подходящей (8%). Единственная необходимая переменная, которую я не предоставил, — это оценка роста продаж, и я не собираюсь ее предоставлять, потому что не хочу, чтобы вы думали, что это как-то связано со следующими пятью годами.
Это не так. Я смотрю на эту компанию далеко за пределы этой точки, и мне нравится то, что я вижу. Lexmark укрепит свой бренд (среди потребителей), и люди по-прежнему будут печатать. Так что да, я прогнозирую рост доходов Lexmark; и да, этого достаточно, чтобы предположить, что стоимость Lexmark существенно превышает 5,5 миллиардов долларов.
Анализ Lexmark
Lexmark, компания, занимающаяся решениями для печати и обработки изображений, привлекла к себе значительное внимание после приобретения Berkshire Hathaway миллиона акций в 2005 году. Хотя преобладающие комментарии о Lexmark были преимущественно негативными, данный анализ призван представить противоположный взгляд на перспективы компании.
Стоит отметить, что большинство негативных комментариев в адрес Lexmark касается ее потребительского сегмента. Однако важно признать, что более 75% прибыли Lexmark приходится на ее бизнес-сегмент, который составляет франшизу компании. В этой области Lexmark успешно построила ров, пусть и неширокий. Будучи единственной значимой специализированной и интегрированной полиграфической компанией, Lexmark понимает уникальные потребности своих бизнес-клиентов и предлагает индивидуальные решения, с которыми не могут сравниться ее конкуренты. Несколько известных компаний, в том числе розничные торговцы, банки и аптеки, полагаются на продукцию Lexmark для решения специализированных задач, что подтверждает опыт и положение компании на рынке.
Даже конкуренты Lexmark признают ее непревзойденные знания в области технологий печати. Lexmark является единственным производителем струйных, монохромных и цветных лазерных технологий, зарекомендовав себя как вертикально интегрированный бизнес по производству принтеров. Хотя конкуренты, такие как HP и Dell, могут ощутить на себе влияние снижения цен в отрасли, утверждается, что Lexmark обладает более сильными конкурентными позициями. Сосредоточение внимания Lexmark на задачах с высоким потреблением чернил позволяет компании продолжать выпуск высококачественной печатной продукции в ближайшие годы. Более того, поскольку спрос на высококачественную печать на внутреннем рынке растет, Lexmark планирует расширить свое присутствие в потребительском сегменте. Ожидается, что этот стратегический сдвиг приведет к увеличению продаж принтеров и, как следствие, к устойчивым регулярным доходам от продажи чернил.
Высказывались опасения по поводу угрозы, которую нестандартные картриджи представляют для высокодоходного полиграфического бизнеса Lexmark. Однако считается, что Lexmark пострадает меньше всего среди игроков отрасли. Продажи компании с самой высокой прибылью хорошо изолированы, в то время как непатентованные чернила, вероятно, окажут более существенное влияние на продажи с более низкой прибылью в менее доминирующих отраслях.
Есть также предположение, что Dell может отказаться от использования принтеров Lexmark. Однако потенциальное снижение продаж Dell не рассматривается как существенный удар по Lexmark. Продажи компании Dell не считаются бизнесом с высокой рентабельностью свободных денежных средств и не вносят существенного вклада в бренд Lexmark. Ориентация Lexmark на качество и ее относительно низкая известность среди потребителей подразумевают, что сделка с Dell не окажет существенного влияния на общую оценку компании.
С качественной точки зрения руководство Lexmark заслуживает высокой оценки. Они обладают глубоким пониманием принтерного бизнеса, а генеральный директор Пол Керландер имеет степень доктора электротехники Массачусетского технологического института. Руководство Lexmark видит в полиграфической отрасли выгодные долгосрочные возможности, даже в условиях краткосрочных конкурентных проблем. Эта оценка согласуется с анализом, представленным здесь.
Что касается количественных аспектов, акции Lexmark кажутся привлекательными: соотношение цены и прибыли составляет около 15, а соотношение цены и денежного потока составляет 10. В настоящее время на доллар акций Lexmark можно купить доллар продаж, что считается выгодной сделкой. для компании уровня Lexmark.
На протяжении последнего десятилетия Lexmark последовательно поддерживала рентабельность капитала (ROE) выше 20 % и рентабельность активов (ROA) выше 10 %. Хотя ожидается, что рентабельность собственного капитала и свободный денежный поток Lexmark могут существенно снизиться в ближайшем будущем, анализ показывает, что устойчивая рентабельность собственного капитала на уровне 15-20% и маржа свободного денежного потока на уровне 8-10% достижимы в долгосрочной перспективе. Важнейшая оценка связана с маржой свободного денежного потока в размере 8–10%, которая служит ценным показателем для оценки Lexmark. При соотношении цены к продажам, равном единице, инвесторы могут рассчитывать на доходность в 8–10%, если продажи будут устойчивыми. Если в анализе будет учтен рост продаж, оценка может быть дополнительно повышена. В этой оценке используется соответствующая ставка дисконтирования в размере 8%.
Хотя подробный анализ дисконтированных свободных денежных потоков не представлен в данном анализе, очевидно, что Lexmark имеет значительную ценность. Прогнозируемый рост доходов, укрепление бренда Lexmark среди потребителей и сохраняющийся спрос на печать способствуют этому позитивному прогнозу. Следовательно, предполагается, что стоимость Lexmark превышает ее текущую рыночную оценку в 5,5 миллиардов долларов.
В заключение, этот анализ бросает вызов преимущественно негативным настроениям вокруг Lexmark. Изучая бизнес-сегмент компании, ее конкурентную позицию, управление и количественные показатели, становится очевидным, что Lexmark обладает значительными сильными сторонами и потенциалом для будущего роста. Несмотря на существование краткосрочных проблем, уникальное положение Lexmark на рынке, ориентация на индивидуальные решения и проникновение в потребительский сегмент позволяют компании добиться долгосрочного успеха.
-
Научитесь Торговаться
19 Oct, 24 -
Пэи Как Место Жизни
19 Oct, 24
